寒武纪发布 2025 年中报。25H1 公司实现营收 28.81 亿（同比+4348%），实现归母净利润 10.38 亿（同比+296%），扣非后归母净利润 9.13 亿（同比+250%）。其中 25Q2 单季度实现营收 17.69 亿（同比+4425%），归母净利润 6.83 亿（同比+325%），扣非后归母净利润 6.37 亿（（同比+283%）。营收与利润表现均超预期。
多项财务指标表现亮眼，存货数据预计 25Q3 显著提升，合同负债大幅增长。毛利率方面，25Q2 单季度公司实现毛利率 55.88%，环比 25Q1 略降0.11pct，表明公司在收入放量阶段毛利率基本保持稳定，后续盈利水平有望得到保证。费用方面，25Q2 单季度公司销售费用 0.14 亿（同比+6%），管理费用 0.55 亿（同比-37%），研发费用 2.69 亿（同比-3%），费用控制情况良好。现金流方面，25Q2 单季度公司收现为 32.77 亿（24Q2 仅 0.81亿），经营性净现金流流入 23.11 亿，现金流情况表现良好。资产负债表方面，25H1 末存货余额为 26.90 亿（较 25Q1 末下降 2%），我们认为主要由于晶圆厂 25Q2 良率有所波动导致公司存货余额下滑，25Q3 有望得到显著修复。25Q2 末公司合同负债余额达到 5.43 亿（25Q1 末仅 142 万），综合多项财务指标预计公司后续收入增长势头强劲。
AI 浪潮叠加芯片国产化率提升，看好公司后续供需两旺。8 月 26 日，国务院发布《国务院关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，要求到 2027年，率先实现人工智能与 6 大重点领域广泛深度融合，新一代智能终端、智能体等应用普及率超 70%。到 2030 年，我国人工智能全面赋能高质量发展，新一代智能终端、智能体等应用普及率超 90%。我们预计本轮 AI浪潮持续性大超预期，将显著带动算力需求提升，且之前根据每日新闻报道，国家互联网信息办公室于 2025 年 7 月 31 日约谈了英伟达公司，要求英伟达公司就对华销售的 H20 算力漏洞后门安全风险问题进行说明并提交相关证明材料，我们判断后续我国算力需求国产卡份额将持续提升。
寒武纪类似上一轮“互联网+”时代的东方财富，维持“买入”评级。我们在报告中表示寒武纪类似于 2013-2015 年的东方财富，东方财富 2015年营收较 2013 年提升 10.8 倍，市值峰值较 2014 年初提升 15.88 倍，东方财富成为 2013-2015 年互联网金融浪潮下的主角。看好寒武纪成为本轮AI 浪潮主角，预计 2025-2027 年营收为 85.22/170.36/255.50 亿，归母净利润为 29.12/59.55/91.53 亿，对应 EPS6.96/14.23/21.88 元，维持“买入”评级。
本文作者：刘高畅、赵伟博，来源：国盛证券，原文标题：《寒武纪-U：时代的主角，利润率大超预期》
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